繞不(bù)開(kāi)的(de)隔夜收益率

作(zuò)者：石川

摘要(yào)：我國(guó) A 股市(shì)場(ch♠×ǎng)的(de)隔夜負收益率是(shì) T + 1 交易制(zhì)度的(β₹de)必然産物(wù)。理(lǐ)解隔夜收益率有(≤‌÷↔yǒu)助于掌握市(shì)場(chǎn¥€g)的(de)運行(xíng)機(jī)制(zλ•✘φhì)。

1 A 股市(shì)場(chǎng)中的(de)隔夜低(dī≥®&)開(kāi)

來(lái)看(kàn)下(xià)面兩個(gè)淨值曲線Ω≈™。綠(lǜ)色是(shì)滬深 300 指數(shù)。對(duì)應的(de)藍(lán)線是(shì)剔除隔夜♦φ  收益率之後的(de)滬深 300 指數(shù)，即僅僅考慮每個('∑™πgè)交易日(rì) 9:30 開(kāi)盤到(dào)當日(rì) 1&♠✘5:00 收盤之間(jiān)漲跌幅時(s¥©hí)的(de)假想指數(shù)。藍(lán)線的(de)淨值遠(yuǎn)超指數(sh ​​ù)本身(shēn)說(shuō)明(míng)，隔夜貢獻了(le)穩定的(de)負收益。

作(zuò)為(wèi)比較，來(lái)看(kàn)看(kàn★®)同期的(de)美(měi)股。以标普 500 指數(shù)為(wèi)¶☆∏例，它剔除了(le)隔夜收益率之後，其淨值走勢和(hé)指數(shù)本身(§γshēn)相(xiàng)差不(bù)大γ ≈(dà)（下(xià)圖）。

看(kàn)起來(lái)，隔夜負收益率是(shì) A 股ε λΩ的(de)特性。在下(xià)文(wén)，我們将說(shuō)明(mí↓☆♥ng)隔夜負收益率背後的(de)必然原因。也(yě)許看(kàn)到(¥♠♣dào)這(zhè)裡(lǐ)，腦(nǎo)子(zǐ)快(kuài)的(d→±ε♣e)小(xiǎo)夥伴已經開(kāi)始遐想“在隔夜吞噬掉©♠✘的(de)收益率面前，股災看(kàn)起來(lái)×>如(rú)浮雲一(yī)般。如(rú)果能(néng)夠避開(kāi)∞>隔夜負收益率，賺錢(qián)要(yào)容易的(de)多(duō)。”™ <•

先别急著(zhe)激動。首先，由于無法做(zuò)日(rì)內(nè↓♣i)交易，因此想要(yào)開(kāi)盤買收盤賣而避開(₹©±kāi)隔夜是(shì)不(bù)現(xiàn)實的(de)（先别著(z✘£γhe)急提股指期貨，那(nà)是(shì)另一(yī)個(gè) s✔↕tory，後面會(huì)說(shuō)到(dào)——股指期貨根本沒有(y©  ✘ǒu)指數(shù)本身(shēn)這(zhè)'$®♦麽顯著的(de)隔夜負收益！這(zhè)也(yě)是(shì)有(yǒ∏ <u)原因的(de)）。此外(wài)，即便我們假設可(kě)以避開₩↑±≤(kāi)隔夜，僅在交易日(rì)內(nèi)交→←✔β易指數(shù)本身(shēn)。實證顯示，在考慮合理(lǐ)的(de)∞'交易成本之後，這(zhè)種操作(zuò)想要(yào)©'≈跑赢指數(shù)本身(shēn)、賺到(δε×'dào)超額收益也(yě)如(rú)天方夜譚一(yī)般。

今天我們就(jiù)來(lái)聊一(yī)聊大(dà)★‌ A 股中的(de)隔夜負收益。文(wén)<×≠>章(zhāng)的(de)邏輯導圖如(rú)下(xià)：Ω≠∏

在本文(wén)的(de)實證中，考慮四種有(yǒu)代表性的(de)指數 &≠(shù)：上(shàng)證 50，滬深 300，中證 λ ©500 和(hé)創業(yè)闆。

2 隔夜收益率的(de)統計(jì)特性

考慮到(dào)标的(de)指數(shù)中有(yǒu)創業(yè)λ♠¶₩闆指數(shù)，而它的(de)基日(rì)為(wèi•≠♦←) 2010 年(nián) 5 月(yuè)∏γ 30 日(rì)。考慮最初半年(nián)左右為(wα×èi)不(bù)成熟的(de)過渡期，我們選擇從(c¥φ♠≤óng) 2011 年(nián) 1 月( 'λyuè) 1 日(rì)開(kāi)始作(zuò)為πφ♦π(wèi)時(shí)間(jiān)窗(chuāng)口的(de)✔γε 起點，以 2017 年(nián) 9 月(yuè) →Ω÷22 日(rì)為(wèi)時(shí)間(jiān)窗(chuāng)口₽'₹♥的(de)終點。在這(zhè)個(gè)區(qū£♠♦↑)間(jiān)內(nèi)研究四大(dà)指數(←®α↓shù)隔夜收益率的(de)統計(jì)特性。首先來(lái)看(kàn)看(kàn)它們的(de←♠)分(fēn)布。

以上(shàng)四張圖的(de)結果十分(α∞γ♣fēn)類似，傳遞出以下(xià)兩個(gè)↔↔信息：

下(xià)面我們使用(yòng)一(yī)些(xiē)統‌γ計(jì)手段來(lái)進一(yī)步分(fēn)析這(zhè)些∑​↓<(xiē)指數(shù)的(de)隔夜收益率。首先使用(yòng)假設檢驗來(lái)分(fēn)析一(yī)下(x♥∏">ià)隔夜收益率的(de)均值。為(wèi)此，提出原假設（null hypothesis）：隔夜收益率均值為(wèi)零。來(lái)看(kàn)看(kàn)我們是(©>σ shì)否能(néng)夠拒絕這(zhè)個(gè)假設。令 H 代表這(zhè)個(gè)原假設；D 代表隔夜‍¶÷收益率序列。為(wèi)了(le)回答(dá)“是(shì)否能(φ♣εnéng)夠拒絕原假設”這(zhè)個(gè)問(wè♣> n)題，我們必須知(zhī)道(dào)後£<★®驗條件(jiàn)概率 prob(H|D)，即在已有(yǒu)收$♣ε•益率序列 D 的(de)前提下(xià)，原假設 H↓®¥ 為(wèi)真的(de)條件(jiàn)概率。

為(wèi)了(le)得(de)到(dào) pr®← ob(H|D)，我們首先對(duì)收益率序列 D 進行(xíng)一↑ (yī)般的(de)假設檢驗，得(de)到(dào) t-s‌‌tatistic 和(hé) p-value，然後把它們放(fàng)β&入貝葉斯框架中，得(de)到(dào)後驗•σ‍ prob(H|D)。在這(zhè)個(gè)框架中，另外(wài)一(yī)φ≤₽個(gè)必要(yào)的(de)輸入是(sh ‌ì)先驗可(kě)能(néng)性比例（prior odd rat'αio），它定義為(wèi)原假設和(hé)備擇假設出現(xiàn)≠π的(de)概率的(de)比值，代表我們在多(duō)大(dà)‍✘§÷程度上(shàng)願意相(xiàng)♦™→信待檢驗的(de)異象。

假設“隔夜收益率為(wèi)負”這(zhè)個(gè)說(shu¶α♥ō)法的(de)先驗可(kě)能(néng)性為(wèε↔₹i) 20%，這(zhè)意味著(zhe< ∞)我們認為(wèi)原假設成立的(de)先驗概率'₩是(shì) 80%，而備擇假設成立的(de)先驗概率是(sh ✘£ì) 20%。因此，prior odd ratio = 80Ω™σ%/20% = 4。有(yǒu)了(le) t-statistic、p-v'≠∞alue 以及 prior odd ratio 之後，就(jiù)✔£可(kě)以将它們套入貝葉斯框架計(jì)算(suàn)出後驗概率 ←βprob(H|D)。這(zhè)四大(dà)指數(shù)的(deγ✔♠★)假設檢驗結果如(rú)下(xià)圖所示。

我們以上(shàng)證 50 的(de)檢驗結果做(zβ<®¥uò)解釋。如(rú)果後驗概率 prob(H|D) 足夠小(xiǎ¶∏≥₹o)，比如(rú)小(xiǎo)于 0.05 或者 0.01，那(nà)麽我♣♠'÷們便可(kě)以在很(hěn)高(gāo)的(de)置信水(£✔€shuǐ)平拒絕原假設。結果顯示，prob(σ™α∑H|D) 的(de)取值非常小(xiǎo)，說(shuō)明(míng)在得(de)到(dào)的(de >×≈)隔夜收益率序列下(xià)，原假設為(wèi)真的×¥‍(de)條件(jiàn)概率非常低(dī)¶δ，因此我們可(kě)以拒絕原假設，即隔夜收益率的$ Ω↔(de)均值不(bù)為(wèi)零。對(duì)于其他(tā)三個(gè)指數(shù)可₽∞∏(kě)以得(de)到(dào)相(xiàng)同的(de)結論‌ 。

下(xià)面來(lái)看(kàn)看(kàn>→¶)隔夜收益率均值的(de)置信區(qū)間(jiān)。如(rú)果置信區(×←→qū)間(jiān)包含 0，則說(sh​‌uō)明(míng)隔夜收益率并無異象。為(wèi)了(le)計(₹δjì)算(suàn)置信區(qū)間(ji≠᧙ān)，我們考察兩種方法：傳統的(de)基于 Normal→★☆γ Theory 的(de)方法以及 Bootstrap ™ 方法（計(jì)算(suàn)時(shí)随機(jī)産生(shēng)®™"Ω 1000 個(gè) Bootstrap 樣本）。這(zhè)些(xiē)指數(shù)隔夜收益率均值的(de) 95%>£ 的(de)置信區(qū)間(jiān)如(rú)™✔下(xià)：

在這(zhè)些(xiē)結果顯示，所有(yǒu ₽)考察的(de)指數(shù)的(de)隔夜收益率的(de)置信區(qū)間(jiān)均不(bù)☆§包括 0 且邊界均為(wèi)負數(shù)。上(shàng)面的(de)結果表明(míng)≥✔ 隔夜收益率為(wèi)負在統計(jì)上(shàng)非常顯著。

3 避開(kāi)隔夜無法獲得(de)超φ' 額收益

上(shàng)一(yī)節從(cóng)統計ᱩε(jì)角度證實了(le)隔夜負收益的(de)≈<≈≈顯著性。本節考察避開(kāi)隔夜能(nénβ↕$↑g)否獲得(de)超額收益，即從(cóng)經γ∏≈ 濟層面考察這(zhè)個(gè)現(xiàn)象。為(wèi)了(le)避開(kāi)隔夜，需要(yào)我們每天開(kā '↔i)盤時(shí)買入持倉，收盤時(sh♥∏>í)賣出空(kōng)倉。需要(yào)指出的(de)是(shì)，對(duì)于 A 股，由于實行®§(xíng)了(le) T+1 交易制(zhì)度，上(shàng)述操作(zλ±<uò)對(duì)于股指本身(shēn)是(shì)無♣$法實現(xiàn)的(de)（使用(yòng)股指期 ✔貨是(shì)可(kě)以的(de)，但(dàn)→€÷>是(shì)後文(wén)會(huì)指出，股指♣↔期貨根本沒有(yǒu)這(zhè)麽明(míng)顯的(de)隔夜負收益¶≤∞✔率）。因此，本實驗的(de)目的(de)更多(duō)的(de)是(shì)為(wè≤>i)說(shuō)明(míng)，（合理λ'(lǐ)的(de)）交易成本往往是(shì)将一λ≥(yī)個(gè)理(lǐ)論上(shàng)賺錢(qián)的(de)策略≥σ÷α推向實踐時(shí)的(de)巨大(dà)障礙。具體(tǐ)的(de)，該策略如(rú)下(xià)：

考慮如(rú)下(xià)三種單邊交易成φ↑本：

首先來(lái)看(kàn)看(kàn)上(shàng)證 50 指數←§(shù)。下(xià)圖顯示了(le)策略（藍(lán)線）在φ→♥不(bù)同交易成本下(xià)和(hé)基₩®準指數(shù)（綠(lǜ)線）的(de)淨值比較。在理(lǐ)論上(shàn↔‍¶<g)最低(dī)的(de)交易成本前提下(xià)，避開(kā 'εi)隔夜負收益确實可(kě)以獲得(de ≥♥)超額收益。但(dàn)這(zhè)僅僅是(shì)理(lǐ)論σ € 上(shàng)的(de)可(kě)能(néng)。一(yī)旦考慮了(le)合理(lǐ)的(de)交易成本（特别是('£shì)高(gāo)波動帶來(lái)的(♠‍™ de)滑點）後，策略便無法站(zhàn)上​¶(shàng)基準指數(shù)。

對(duì)于其他(tā)三個(gè)指數(sh↕εù)也(yě)可(kě)以得(de)到(dào)類似的(deφ©)結論。例外(wài)是(shì)，對(duì)于中證 500 指數(shù)$↑和(hé)創業(yè)闆指數(shù)，在考慮單邊萬分  (fēn)之 5 的(de)成本時(shí)，策略較指數(shù)本身​♦ ©(shēn)而言仍然能(néng)夠獲得(de)超額收益。這(zhΩ$λè)無疑令人(rén)欣慰，但(dàn)是(shì)不(bù)要∑•​π(yào)忘了(le)，在現(xiàn)實中由于 T + 1，我們無法對(duì)指數(s≈∑γhù)（通(tōng)過其 ETF）進行(xíng)日(rì)內☆'™ε(nèi)交易。如(rú)果我們不(bù)使用(yòng)指數(shù)，而使★<用(yòng)股指期貨，那(nà)又(yòu)是(s&•hì)另外(wài)一(yī)個(gè) s≈ tory 了(le)。下(xià)面一(yī)節馬上(shàng)來( ‌lái)解釋。

4 隔夜負收益：T + 1 機(jī)制(σ®zhì)下(xià)為(wèi)獲得(de)賣出權利付出的(dβ ♦e)成本

我們從(cóng)以下(xià)兩個(gè)&≥角度討(tǎo)論隔夜負收益率：隔夜新息和(hé)中國(guó)股市(shì)的(de) T + εδε 1 交易機(jī)制(zhì)。從(cóng)前面的(de)分(fēn)析看(kà™∑§n)到(dào)，對(duì)于股指，隔夜負收益率是≥‍↓(shì)長(cháng)期可(kě)持續的(de)。這(zhè'γ¥)基本否定了(le)隔夜新息這(zhè)個(gè)原因。股€$®指由幾十到(dào)幾百隻成分(fēn)股組成。隻有<π®(yǒu)當（大(dà)部分(fēn)）成分(fēn)股均表現(xiàn)出負 ≠∞收益時(shí)，股指才有(yǒu)持續的(de)隔夜負••λ收益時(shí)。顯然，絕大(dà)多(duō)數(shù)個(gè)股持續在隔夜出現(xiàn)負面±₩新息是(shì)不(bù)切實際的(de)。在個(gè)股層面，利好(hǎo)和(hé)利空(kōn≈↕¥g)的(de)新息随機(jī)出現(xiàn)，綜合效果對$ €±(duì)指數(shù)來(lái)說(shuō)應該是∞★(shì)零和(hé)的(de)影(yǐng)響，因此長(cháng)期來(lái)看(kàn)個(gè)•φ₽股的(de)新息不(bù)應該在股指層面 ©÷✘帶來(lái)持續的(de)正或者負隔夜收益。

因此，我們隻剩下(xià)第二個(gè)解釋：±✘☆中國(guó)股市(shì)的(de) T + 1 交易機(♥≥®δjī)制(zhì)。為(wèi)了(le)抑制(zhì)過度投機(jī)和(h  &©é)市(shì)場(chǎng)操縱，中✘∑↓國(guó)股市(shì)在上(shàng)世紀 90 年(n∑§ián)代初經曆了(le)短(duǎn)暫的(de) T‍∏✘∑ + 0 之後便開(kāi)始實行(xíγ★ng) T + 1 交易機(jī)制(zhì)，即當日(rì←α♠)買入的(de)股票(piào)必須至少(α↕shǎo)等到(dào)下(xià)一(yī)個(gèλ≈ )交易日(rì)才能(néng)賣出。這(zhè)雖然一(yī)定程度上(shàng)降低(d'←ī)了(le)流動性和(hé)市(shì)場(chǎng)效率，但(dà↓£₩±n)是(shì)從(cóng)抑制(zhì)風(f≥✔ēng)險的(de)角度，它有(yǒu)效的(de)保護了(le)散戶。

然而，具有(yǒu)中國(guó)特色的(de) T + 1 機(jī)制(zhì)正是(shì)隔夜負收益率的(de)$≠∑直接原因。假設隔夜新息對(duì)于隔夜收益率貢獻的(de)期望為(wèi)零。進一≠×φ∑(yī)步假設今天的(de)開(kāi)盤價和↑•'(hé)昨天的(de)收盤價相(xiàng)同，即隔夜收益率為$♥∞(wèi)零。在這(zhè)種情況下(xià)，盡管在昨天收盤還(hái)✔•是(shì)今天開(kāi)盤買入的(de)成↑σ本相(xiàng)同，但(dàn)是(shì)由于 T + 1 交易機(jī)制(zhì)，昨天收盤買入較今天開(kā☆α‍•i)盤買入多(duō)了(le)一(yī)個(gè)今天可(kě)以&€™賣出的(de)權利（因為(wèi)對(duì)于昨天收盤的(de)買入來©¶(lái)說(shuō)，今天已經是(shì) T + 1 日(r왕♣±)；而對(duì)于今天開(kāi)盤的(de)買入，今天是(s →‍hì) T + 0）。如(rú)果昨天的(de)收盤價和(hé)今天的(de↓$)開(kāi)盤價相(xiàng)同，那(nà)麽我們便毫無風(f&π‍♣ēng)險的(de)得(de)到(dào)今天賣出這(¥™zhè)個(gè)權利。我們能(néng)平白(bái)無故的(de)獲得(de)這(zhè)個(gè±≈&λ)權利嗎(ma)？答(dá)案自(zì)≠≤↑然是(shì)否定的(de)。為(wèi)了(le)得(de)到(dào)這(zhè)×÷個(gè)權利，必須付出成本，因此昨天的(de)收盤價就(jiù)®"δ↔必須高(gāo)于今天的(de)開(kāi)盤價（昨收和(hé)今開(k→<‍āi)的(de)價差就(jiù)是(shì)我們獲得(de)今天能(nén±™φφg)夠賣出這(zhè)個(gè)權利所付出的(de)成本），這(zhè)就(j↑π®iù)造成了(le)隔夜的(de)負收益率（因為(₹λ¶λwèi)今開(kāi)的(de)期望小(∏↓xiǎo)于昨收）。

上(shàng)面的(de)論述總結如(rú)下(xià)® "↔：

依照(zhào)上(shàng)面的(de)☆₹β分(fēn)析，如(rú)果排除 T + 1 機(jī)制(zhì)，≥€∞✔則不(bù)應該存在持續的(de)隔夜負收$₹ 益率。這(zhè)一(yī)點不(bù)難從  (cóng)股指期貨上(shàng)驗證。下(xià)圖展示了(le)上$♦₽(shàng)證 50，滬深 300 和(hé)中證 500 三大(dà↑ ₹)股指期貨當月(yuè)連續指數(shù)排除了("÷←le)隔夜收益率之後的(de)淨值曲線（藍(lán)線）和(₹←≤→hé)股指期貨本身(shēn)（綠(lǜ)線）的(γ× εde)比較。藍(lán)線無法戰勝綠(lǜ)線說(shuō)明(mín<"g)對(duì)于實行(xíng) T + 0 的(de)股指期貨來(lái)說(shuō)，&λ•♠并不(bù)存在明(míng)顯的(de)隔夜負收益現(xiàn)象。因此想要₩£$♠(yào)通(tōng)過交易股指期貨來(lái)&★α實現(xiàn)上(shàng)一(yī)節中提到(dào)的(de)避開β≤↕(kāi)隔夜收益率的(de)策略也(yě)是(shì)不(b×∑∞ù)可(kě)行(xíng)的(de)。

5 繞不(bù)開(kāi)的(de)隔夜↑ €收益率

市(shì)場(chǎng)的(de)日(rì)收益率的(de×σ)定義為(wèi)當日(rì)收盤價相(xiàng)₽β™​對(duì)于前一(yī)個(gè)交易日(rì)收盤價的(de)漲跌幅。因此ש ✔，它從(cóng)本質上(shàng)就(≤€jiù)包括了(le)兩部分(fēn)：（1）前一(yī)日 ÷(rì)的(de)收盤價到(dào)今天開(kāi)₩γσ盤價之間(jiān)的(de)變化(huà)，即隔夜收益率；以及（2）®→'δ今天開(kāi)盤價到(dào)今天收盤價之間(jiān)的(de)變✘≥δ化(huà)，即交易日(rì)日(rì)內(nèi)∞€∑≈的(de)收益率。可(kě)見(jiàn)，< ≤隔夜收益率就(jiù)是(shì)日(rì)收益率的(de♦↔£>)一(yī)個(gè)必不(bù)可(kě)少(shǎo)的(de)組成部分(β£↕fēn)，任何想要(yào)繞過它的(de)努力似乎注定是(shì)枉然的≥Ω€(de)。

一(yī)個(gè)最明(míng)顯的(de)例子₽ ←(zǐ)就(jiù)是(shì)港股的(de)恒生(shēng)指數(γ↕shù)。下(xià)圖藍(lán)色曲線為(wèi)剔除了(le)隔夜收φ≈♠β益率之後的(de)恒生(shēng)指數(shù)，綠(lǜ)色 ±為(wèi)原始的(de)恒生(shēng)指數(shù)。自(zì) 2009 年(nián)之後藍(lán)色大β÷₽(dà)幅跑輸綠(lǜ)色說(shuō)明(míng)港股的(de)隔夜→☆ 收益率顯著為(wèi)正。我們知(zhī)道(dào)港股實行(xíng)的(de)是(shìγ®) T + 0 機(jī)制(zhì)，那(nà)麽這(zhè€★★♣)個(gè)顯著的(de)隔夜正收益從(cóng)何而來(lái)呢(ne)¶©↑ ？

由于港股緊密的(de)追随著(zhe)美(měi)股，而美(měi)股是(sh'‌ì)在亞洲市(shì)場(chǎng)的(de)夜裡(l♥♠γ♣ǐ)交易，因此港股的(de)開(kāi)盤會(huì)反映出前一(yī£₽π÷)夜美(měi)股的(de)走勢。自(zì↔ε) 2009 年(nián)次貸危機(jī)之後，美(měi)股一(yīΩ☆)派欣欣向榮、高(gāo)歌(gē)猛進。這(zhè↔×β)恐怕是(shì)港股隔夜正收益的(de)原因。如(rú)果λ←♥刻意回避隔夜收益率，那(nà)麽便錯(cuò)失了(le)恒生(s§≤‌÷hēng)指數(shù)的(de)絕大(dà)部分(fēn)收益。

縱觀 A 股的(de)隔夜負收益率、港股的(dσ∑™∞e)隔夜正收益率、以及美(měi)股的(de)隔夜零收益率， ©無論對(duì)于哪個(gè)市(shì)場(chǎng)，隔夜收益率都(d×∏π₩ōu)從(cóng)一(yī)定程度上(sh✘>≤ àng)反映了(le)市(shì)場(chǎn♥¶₩g)運行(xíng)的(de)機(jī)制(zhì)。理(lǐ)解它有(yǒu)助于我們更好(h∞✘ǎo)的(de)讀(dú)懂(dǒng)所處的(↑$de)市(shì)場(chǎng)、構建 ♥™投資策略。隔夜收益率是(shì)日(rì)收益率中必×÷σ不(bù)可(kě)少(shǎo)的(de)組Ω‍&成部分(fēn)。誠然，我們可(kě)以把它當作(zuò)一₽ ♥(yī)個(gè)個(gè)體(tǐ)來(lái)學習(xí)（比∏♥如(rú)很(hěn)多(duō)學者研究隔夜♦★∞<和(hé)交易日(rì)內(nèi)這(zhè)兩部分(fēn)收益♣≈£率之間(jiān)的(de)負相(xiàng)關性而提出了(le)反轉☆☆ β策略），但(dàn)更應該宏觀的(de)從(cóng)整體(tǐ)來§&(lái)解讀(dú)它。隻有(yǒu)理(lǐ)解了(le)形成它背後的(de)真正原因，才有(y$&÷λǒu)可(kě)能(néng)正确的(de)利用(yòng)它。盲目的(de)将源自(zì)市(shì)場(chǎng) X 的(λε de)隔夜收益率策略生(shēng)搬硬套到(dào)市(shì)場(c€←hǎng) Y 中注定是(shì)徒勞無功的(de)。

免責聲明(míng)：入市(shì)有(yǒu)風(fēng)險±£★ ，投資需謹慎。在任何情況下(xià)，本文(wén)的(de)內(nè≈>​i)容、信息及數(shù)據或所表述的(de)意見(jiàn)并不(bù)構×♣成對(duì)任何人(rén)的(de)投資建™∏≥∞議(yì)。在任何情況下(xià)，本文(wén)作(zuò)者及所屬機(jī‍φ∏)構不(bù)對(duì)任何人(rén©←Ω)因使用(yòng)本文(wén)的(de)↓'‌∑任何內(nèi)容所引緻的(de)任何損失負任何責任。除特别© ♥‌說(shuō)明(míng)外(wài)，文(wén)中圖表均直接或γ↑€間(jiān)接來(lái)自(zì)于相(xià₹ &£ng)應論文(wén)，僅為(wèi)介紹之用(yòng)，版權歸原作(z"¶uò)者和(hé)期刊所有(yǒu)。